走向共和

机构都在买，却不是你的投资机会_我的网站

一 |     2019年七夕，两辆身披绿、白、红三色的公交车从万松书院缓缓驶出，杭州“中意巴士”1314路和WE1314路正式开通。“中意”寓意串联起中国杭州与意大利维罗纳两座“浪漫之都”，两条线路七年来已从单纯的交通工具，悄然变为这座城市流动的爱情地标。从“LOVE BUS”到“全杭州一起爱”，再到“三餐四季 一生一世”，七年是一个阶段，但爱不是惯性使然。今年，“中意巴士”1314路、WE1314路爱情巴士即将迎来七周年，这个纪念日有了很浪漫的主题——杭州，为你心动。我们最新了解到，“中意巴士”七周年特别版涂装即将亮相，今天，我们率先启动全城“七年之约”故事征集，邀请曾以1314路为婚车、因1314路结缘，或对这条浪漫巴士有特殊情感的情侣、夫妻，分享你们的独家记忆。从“破圈”到“地标”一辆公交的七年进化史2019年8月7日，七夕节当天，“中意巴士”从万松书院正式发车。车身以绿、白、红三色为主调，杭州和维罗纳的爱情元素点缀其中，并用桥梁剪影将两国代表色连接在一起。车厢拉手上印着《梁祝》与《罗密欧与朱丽叶》的经典台词。这条线路不仅是交通工具，更像一封写给杭州的情书——沿途串起梁祝“十八相送”的万松书院、白娘子传说的雷峰塔、苏小小长眠的西泠桥。    出品 | 妙投APP          作者 | 丁萍          编辑 | 关雪菁          头图 | AI生图                    今年债市整体的性价比很低，超长期国债尤为明显。这趟公交迅速“破圈”。它带火了西泠桥边的“西湖最美转角”——每到深秋初冬，WE1314路驶下缓坡，梧桐落叶衬着夕照，被网友称为杭州“最像海的地方”。即便做波段，胜算也相对有限。近期超长债持续走弱，价格不断回调。即便是今年不看好国债的我，也开始关注其中出现的一些阶段性机会。

二 | 四季更迭，风景各异，这个转角的人气依旧不减。                   那么，超长期国债是什么？                    简单来说，就是到期年限在20年及以上的国债，这类国债主要由保险、养老金等长期资金进行配置。

三 | 七年间，“中意巴士”不断升级。2022年，杭州公交推出全国公交行业首款数字藏品“1314路爱情巴士数字藏品”；车身涂装也从最初的中意文化融合，演变为手绘风粗线条设计，强调“全杭州一起爱”的主题。杭州公交相关负责人表示：“1314‘中意巴士’开通的七年，也是杭州公交转型的七年。普通投资者较为常见的参与方式，是场内的30年期国债ETF（511090）。

四 | 在‘公交+文旅’方面，‘中意巴士’为我们树立了典范。                   （图表来源：中国银河证券）                    为什么很多普通者会选择30年国债ETF？主要因为它的弹性大。

五 | 期限越长，国债价格对利率变化越敏感。当利率处于趋势性下行阶段时，这种高久期特征往往能够被充分放大。”数据是最好的佐证：1314路的灵隐东站点，七年累计有超过120万人次在此上车；作为“西湖最美转角”打卡点的西泠桥公交站，七年来有45万人次在此站点乘坐WE1314路。2026年“五一”小长假期间，1314路以5日累计12.25万人次位列假期杭州热门线路TOP2。                   2024年就是典型的例子。“1314”的姻缘与那些“被见证”的爱情“中意巴士”最动人的，是它早已融入许多人的生命叙事。这一年，30年期国债ETF（511090）收涨了23.21%，收益率相当可观。                   进入今年年初，超长债虽然延续了约两个月的债牛行情，但随后逐步进入回调通道，近期跌幅尤为明显。2020年10月25日，“中意巴士”迎来了第一对定制婚车的新人。截至目前，已有129对新人选择1314路作为婚车。                   从11月初至12月8日，30年期国债ETF（511090）累计下跌约4%。

六 | 价格下跌的另一面是，利率几乎单边抬升，30年期国债到期收益率从2.136%持续上行至2.265%。

七 | 叶先生与魏女士的故事尤为特别。                    （图表来源：东方财富）                    对比之下，10年期国债ETF的回撤却十分有限。2021年5月20日，他们坐着1314路去领结婚证；2023年5月20日婚礼当天，1314路成为他们的婚车。俞先生与胡女士因骑行结缘，多次以“中意巴士”为背景打卡。                   这一分化也体现在利率差距上，超长期国债30年期收益率与长期国债10年期收益率之间的利差差距在拉大，目前期限利差约为41bp，接近2024年以来的最高位。                             与此同时，股市表现同样低迷。问题来了，在经济数据持续偏弱、权益市场走弱的背景下，具备避险属性的超长期国债却出现了明显下跌，这是为什么？以及超长债是否已经接近可重新布局的窗口？                    谁在配置超长债？                    超长债不是加强版长债，因为两者的定价逻辑不一样。                   过去我们讲过，长债（5-10年）价格最终走向看的是供需关系，而供需又取决于经济基本面，看经济边际走向、通胀以及货币政策。

八 | 婚礼筹备时，他们毫不犹豫地选择1314路作为婚车。超长债最终走势同样也离不开供需关系，但相比经济周期，配置需求更占主导地位。                   也就是说，当资金端具备承接能力、机构配置力量集中释放时，即便经济尚未明显改善，超长债也可能出现阶段性上涨；反之，如果资金面承压、机构配置受限，即便经济偏弱，超长债也未必走强。                   这背后的原因很简单，是因为超长债的买家高度集中：主要有保险公司、养老金/社保基金，以及银行理财和大型银行自营等机构。                   这些机构配置的共同逻辑是，手里拿的是“几十年后的承诺”。为了确保将来“按时兑付、不出风险”，它们必须去寻找期限足够长、又足够安全的资产来做匹配，而这些超长期国债就是比较理想的选择。

九 |                    正是因为超长期国债以机构配置为主，超长债价格并不是对经济变化的直接反应，而是需要经过经济变化传导到政策，再到资金，最后才到这些机构的配置决策上。“选择1314路公交车作为接亲的车子，既新奇又实用。”俞先生说，这个决定在朋友圈引起热烈反响，亲朋好友极力赞同。更巧的是，婚车司机金宗强师傅与爱人同样相识、相知于1314路。

十 | 他的爱人也是杭州公交工作人员，两人在这条线路上经历了无数日夜的相守。对金师傅而言，1314路不仅是公交线路，也是他爱情与事业的起点。

十一 | 这个影响链条较长，使得超长债相比长债反应更慢、滞后性更强。                   具体来看：                    当经济开始走弱时，长债往往会最先反应，靠的是市场对降息和货币宽松的预期在提前发酵。这个阶段，涨的其实不是现实，而是预期。

十二 | 这些故事并非个例。在社交媒体上搜索“中意巴士”“1314路巴士”，相关分享多达数百条，年轻情侣、外地游客专程来打卡。但如果宽松预期被提前打得很满，而政策迟迟没有真正落地，资金面也没有明显改善，长债反而容易在“等兑现”的过程中出现回调。这辆巴士，用最浪漫的方式，把年轻人重新拉回了公交车上。                   而超长债高度依赖保险、银行等配置型资金，在机构资金成本还没降下来、负债端压力仍在的情况下，新增资金很难真正进场，超长债的价格自然也就涨不动。                   反过来看，在经济偏强的时候，长债往往会因为加息或紧缩预期而下跌；但超长债的下跌幅度通常没那么大，原因并不复杂，机构负债端相对稳定，长期配置需求还在，很多时候是不急着卖，而不是主动看空。                   因此，超长债真正具备持续上涨基础的情形，通常出现在两个阶段：一是长期低利率的逻辑，第一次形成共识，比如2024–2025年初那一轮；二是宽松政策逐步落地，并带来资金面的实质性改善。“七年之约”故事征集 这一次，你来定义车厢里的浪漫七年过去，“中意巴士”特别版涂装即将亮相。

十三 | 是沿袭经典绿、白、红配色，还是有哪些全新的色彩碰撞，让人眼前一亮的创意互动设计？这一次，“1314”的故事，邀约你来书写。                   很显然，第一轮预期行情早就走完了，第二阶段还没来，这个时候的超长债价格会对情绪和外部扰动高度敏感。我们今起启动“七年之约”全城故事征集。无论你是——曾以1314路作为婚车的新人；因乘坐1314路而相识、相知、相爱的情侣；对“中意巴士”有着特殊情感的市民或游客；或者，只是曾在某个午后，在“最美转角”拍下过一张难忘的照片……只要你的故事与“中意巴士”有关，都欢迎分享给我们。                   谁在卖出超长债？                    最近有一些利空在集中释放。七年，依然为你心动。                   首要是信用事件带来的情绪传导。

十四 |                    万科及其他地产债风险暴露，打击市场风险偏好。这部城市“追爱剧”未完待续，下一幕的主角，或许就是你。

十五 | “七年之约”故事征集参与方式：扫描二维码，在对应的报道下留言，说出你与“中意巴士”的故事，或对“中意巴士”的感受。虽然国债本身没有信用风险，但在去风险的过程中，资金往往先做一件事，就是把久期降下来。

十六 | 而久期最长、持仓又最集中的超长债，自然成了最先被动手的对象，这更像是一种“先减最重的仓”，而不是否定超长债本身。                   这也是债市中反复出现的一种现象，信用风险并不直接导致利率债下跌，却会通过情绪收缩和资产负债表约束，迫使资金整体压缩久期，而超长债最先、也是最明显的反应。入选的优质故事将有机会出现在我们的精选区，优质原创者还有机会赢取我们联合杭州公交一起送出的1314“中意巴士”限定版冰箱贴一枚（共送出10枚）。                   （妙投注：债券按风险来源分两类，利率债和信用债，利率债是靠国家信用担保，基本无违约风险。国债、政策性金融债、地方政府债等都属于利率债，因为它们不担心违约，价格主要看利率波动；信用债是企业或城投发行的，有一定的信用风险，债券价格变化的核心因素除了利率还有信用利差的变化）                    其次是央行操作引发的政策预期边际变化。                   11月央行公开市场操作中，出现了500亿元的国债买卖净投放。规模本身并不大，但释放了一个信号超长端利率是不是还能像之前那样，一路往下走而没有约束？ 一旦这个共识出现分歧，交易资金往往率先止盈、降久期，而配置型资金则选择观望。                   再就是受外围市场的影响。。当下全球长端利率整体走高，美债收益率也从低位反弹，日本央行释放了加息预期，政策利率将从0.5%升至0.75%。全球利率一起往上走，中国超长端利率也难以完全独立运行。在这个背景下，机构更担心利率是否还会继续上行，因此更倾向于观望而非提前入场。

十七 |                    上述这些利空之所以被放大，并不是消息本身有多严重，而是交易过于集中，市场结构本身就很脆弱。                   过去一年，在低通胀、资产荒以及宽松政策预期的背景下，“加久期、买长债”几乎成为全市场的一致选择。

十八 | 超长债在各类组合中被反复加码，当所有人站在同一侧时，市场看似稳定，实际上对任何扰动都极为敏感。                   这就是为什么一旦出现利空，无论事情本身严不严重，超长债国债的价格也很容易出现踩踏式波动。

十九 |                    那么究竟是谁在卖？                    从机构行为来看，本轮超长债的主要抛售力量集中在交易型资金。国海证券指出，基金是阶段性最主要的卖盘，其背后既有净值回撤触发的风控约束，也有赎回压力下的被动减仓。

|                    银行这一传统的长期配置中坚力量，今年更多体现为边际需求退出，负债端增速明显放缓、稳定性下降，使得通过拉长资产久期来做期限错配的动力明显减弱。在供给持续放量的背景下，这种“少买”，本身就构成了对价格的持续压力。                   保险、养老金等长期配置资金并未成为本轮抛售的主体，但在超长债供给持续放量、政策预期重新定价以及海外利率扰动加大的背景下，更多选择“先观望”。

| 当交易型资金在卖，而真正具备长期承接能力的资金尚未入场，超长端价格自然更容易被短期交易力量主导。

|                    接下来怎么操作？                    如果回到这一轮超长债行情的定价起点，可以发现，预期和现实严重错配。                   30年期国债收益率在2024年11月至2025年6月期间，从2.3%快速下行至1.84%，提前反映了市场对2025年累计降息约40–50个基点的预期。但截至目前，实际降息幅度仅约10BP，宽松落地节奏明显慢于之前的预期。                   这个时候，市场也意识到，宽松的节奏和力度，可能没有当初想得那么快、那么大。宽松预期对长端利率的边际推动作用明显减弱，结果就是我们现在看到的，30年期国债收益率重新回升至2.2%以上。

|                    所以在这个阶段，超长债更可能出现高波动、弱趋势的特征，未来方向并不取决于宏观口号，而是资金面有没有实质性改善。                   政策层面，重点不是看“是否宽松”，而是看政策组合有没有强化“宽货币 + 稳长利率”。要盯住这几个关键节点，比如政治局会议、中央经济工作会议、央行例会。如果财政继续发力、货币更多是稳住而非明显加码，央行操作以对冲和呵护资金面为主，那么长端利率大概率仍是反复震荡，而不是重新走出单边行情。

|                    比政策更重要的，还是资金面节奏。                   本轮超长债的调整，也有年末资金偏紧的原因。只要跨年后DR007、R007等短端资金利率逐步回落并趋于稳定，再配合央行对流动性的持续呵护，长债的波动自然会收敛，超长端的阶段性修复空间才会慢慢打开。                   这个时候，与其急着押方向，不如耐心等信号。                   对应到操作上，思路也很简单：低位慢慢吸，高位坚决不追。对30年期国债来说，2.35%是一个值得重点关注的点位，收益率运行在这一水平以上，更适合分批、逆向参与。                   总体来看，在这个阶段，相比A股和黄金，超长期国债的投资性价比越来越低了。

|                    免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。

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Published on:03:10:03